投資博客 » December 3, 2009

December 04, 2009
9:00
曾俊华：续采必要措施保复苏
» ‎ 财经时报

12月4日报导，对于国际货币基金组织（IMF）肯定港府确保经济持续复苏的措施，财政司司长曾俊华昨欢迎基金组织对政府支持经济复苏措施的赞赏，他表示：「全球经济前景仍存在许多不明朗因素。我们正密切留意外围环境存在的风险，并会继续采取必要措施以确保经济复苏。」
8:54
中银香港「电话服务中心」荣获香港客户中心协会颁发多个奖项
» ‎ 财经时报

中银香港是本地最大的银行集团之一，近年更积极优化及扩展其服务网络，让客户可随时随地享受灵活方便的理财服务。

8:51
3/12/09 止蝕反手
» ‎ Kmingng 的BLOG

期指今天下午曾升穿早前設定的止蝕位22630，模擬期權倉於收市前以380點將22000認沽期權止蝕，並反手以470點買入22800認購期權，535點沽出22400認沽期權，325點買入21800認沽期權。這套新的中線期權策略我仍在研究階段，上星期入市買入認沽期權現在看來是一個錯誤決定，那次入市只有在股災時期值搏率才較高，此刻港股正準備步入漫長牛皮市的階段，實在不應追入。明天和下星期策略：期指23300以上，沽出23400認購期權，期指跌穿22000止蝕。

8:34
香港警方就反黑资料外泄致歉
» ‎ 财经时报

12月4日消息，香港警方再次泄露市民隐私！警方昨日凌晨表示，已与部分涉及事件人士联络，向他们致歉。
8:07
IMF：担忧热钱争相「入港」　香港应收紧贷款政策
» ‎ 财经时报

国际货币基金组织（IMF）昨日发布针对本港的调查报告，对近期热钱的急剧升温表示担忧，并建言香港应考虑收紧贷款政策，防止信贷资产价格周期损及经济。组织发表报告指出，大量资金流入，以及其引发金融系统流动性过剩，或导致信贷增长，刺激资产市场和导致宏观经济不稳定。

4:14
（港股）周四港股收盘续升，开发商类股领涨
» ‎ 港股顾问

* 香港股市连续第四日上扬,地产股领涨 * 工行股价受并购消息推升香港股市周四收盘连续第四个交易日走高，因恒基地产(Henderson Land Development)雄心勃勃的2010年发展计划对地产蓝筹股构成提振。恒生指数上涨264.30点，至22,553.87点，涨幅1.2%，股指盘中一度上探22,593.72点。该指数周一以来累计上涨6.7%，完全
4:08
（A股）周四中国股市收低，银行地产股遭获利回吐
» ‎ 港股顾问

* 内地股市小跌,大盘在连涨三天后稍事歇息中国股市周四收盘小幅走低，银行和地产开发商类股领跌，因这两类股票在连续三个交易日上涨后遭遇获利回吐。基准上证综合指数收盘下跌0.2%，至3264.63点，盘中低点为3227.77点。该指数此前三个交易日累计上涨5.5%。深证综合指数上涨0.5%，至1234.17点。地产开发商类股

December 03, 2009
23:02
世貿投訴個案
» ‎ CKM001 Blog

經濟學人有篇文章講到世界貿易組織(WTO)的投訴個案(圖)，在1995-2009年期間，投訴個案最多的國家是美國，達九十三宗，奇怪地，美國被別國投訴的個案更高，達一百零七宗，証明美國佬基本上是賊喊捉賊，自己其身不正，又經常無理取閙，相對地，中國在投訴個案上不入十大，但被投訴的個案達十七宗，次於美國、歐盟、與印度名列第四，多年來中國黙黙耕耘，成就了世界工廠的地位，中國人悶聲發大財，又是另一例證。根據統計數字，美國和歐盟的投訴個案漸漸減少，在1995-2000的頭五年，美國與歐盟的投訴佔總額的75%，到了最近十年，歐美的投訴已經跌至一半，這個亦證明其他各國也開始壯大，有錢講野都較大聲，新興國家漸漸抬頭，發達國與新興國的國力正在此消彼長。

22:38
保利協鑫（3800）申洲國際（2313）
» ‎ 我是巨靈神

2009年12月3日戴兆保利協鑫短期整固可投機買入保利協鑫（3800）獲中投公司入股及訂立合營協議，不單使股價有相當升幅，成交亦顯著增加，中投對民營企業的投資，以此宗金額最大，自然對保利協鑫股價有推動作用。中投已協議認購保利協鑫新股三十一億零八百萬股，每股作價1.79元，較公布前股價2.31元折讓22.51％，投資額55.63億元，雙方並協議成立合營公司，以經營光伏發電業務，初步注資5億美元（38.75億港元），保利協鑫佔51％，中投佔49％，惟須待中投對保利協鑫盡職審查完成後，方可作實。認購股份的先決條件則以成立合營公司為準，兩者互為條件，並同步完成。轉營太陽能　中投洽合作如認購完成，中投所持保利協鑫20.11％股權，為第二大股東，該批股份禁售期九個月，期間保利協鑫將不會低於認購價1.79元發售股份。在中投持股期間，如保利協鑫增發股份或相關股份工具，中投將獲權利認購，以維持其股權比例。保利協鑫承諾，完成認購後兩年內，保留可即轉撥款項2.55億美元（19.76億港元），以向合營公司注資。保利協鑫的控股公司已向中投作出不可撤回承諾，合營協議日期起至協議終止後十八個月內，將不會從事任何競爭光伏發電業務，除非獲得中投批准。中投是以商業化運作的國有投資機構，追求風險調整後的長期投資回報，經常參與認購新上市股份，以及投資上市股份，例如近期投資保利香港（119），但入股民企，則以此為最大宗。中投投下巨資，自然已對保利協鑫作深入了解，特別是其主業，即為太陽能行業製造多晶硅及硅片以及計劃中的光伏發電業務，中投應是必然看好，否則不會作出巨額投資，因此入股是對保利協鑫的經營及業務的肯定。保利協鑫原本在內地經營十多間燃煤熱電廠，包括燃氣發電廠、生物質熱電廠及垃圾發電廠，亦擁有煤礦。2008年的盈利1.31億元人民幣，今年6月，向控股公司收購江蘇中能全部股權，代價263.5 億元，已於7月底完成。江蘇中能位於徐州，為中國最大的多晶硅製造商，預料今年底晶硅年產能達一萬八千多公噸，並將通過技術改造在2010年底遞增至二萬一千公噸，以躋身全球三大多晶硅廠商之列。今年上半年，產量二千二百七十四公噸，銷售收入11.12億元人民幣，毛利率約41.4％（收購前數據，只供參考）。今年9月，保利協鑫與徐州政府協議，計劃投資7億美元開發硅片項目，首期投資約3億美元，如獲發改委批准，將於2010年底投產。保利協鑫11月中公布，首九個月出售多晶硅及硅片分別為三千六百零三公噸及二十五點二兆瓦，平均售價為每公斤71.7美元及每瓦0.8美元。同期，多晶硅產量及平均生產成本分別為四千二百六十六公噸及每公斤41.7美元，總收益19.17億元人民幣，毛利率38％，EBITDA約7.3億元人民幣。第三季度多晶硅產量為一千九百九十三公噸，10月份的產量約為一千公噸。多晶硅為太陽能工業的主要原料，用於生產電池、模件及系統。中國於7月啟動「金太陽」工程，光伏發電設備可獲相當補貼。8月下旬，政策指太陽能產能過剩，其後更傳保利協鑫的擴產停止，消息相當混亂，從股價看，7月底最高報 3.84元，11月初已跌至1.75元的近期低位，股價表現或不能作準，消息曾指相關部門正對多晶硅業作第二輪調研，相信結果不致使金太陽工程與產能過剩產生矛盾。另一方面，多晶硅價格持續滑落，但已始自去年，而保利協鑫的技術，可使生產成本大降，據說目標可降至30美元之譜（首三季平均為41.7美元），相信目標仍未完全實現，在價格持續滑落下，首三季的毛利率為38％，低於上半年的41.4％。政策欠明朗　全行股價疲弱保利協鑫搶升至3.84元，當時是在炒收購，亦有金太陽工程政策配合，產能過剩消息則使股價受壓，持續滑落至1.75元，高低價相差54％，確實令人失望。除保利協鑫外，整個行業相關股份表現均相當疲弱，是政策性使然，特別是政策不明朗，影響更甚。中投協議認購股價及合作，保利協鑫股價立即飆升，是常見的反應，儘管相關政策仍未明朗，中投的認購，相信已對政策作出了解。不過，股價升至2.77元即現反覆，是由低位反彈58％的短線回吐，或過去的蟹貨趁勢套現。事實上，認購及合作仍待實現，預期認購完成後，將再公布合作光伏發電業的詳情，屆時將再有表現，目前的反覆是在整固，可考慮投機性收集，風險是認購及合作可能無法完成。 2009年12月3日思聰申洲產品市場俱趨多元日本品牌UNIQLO於2005年登陸本港，剛開業隨即大排長龍，首日營業額便高達89萬元。本港上市公司之中，UNIQLO屬申洲國際（2313）大客之一，此股業績亦相當亮麗，受金融海嘯衝擊極微，上半年收入升30%，至27.55億元人民幣，盈利上升118%至5.75億元人民幣，今年股價累升5.4 倍，表現明顯遠勝同業，以現價計，預測市盈率8.2倍，股息率達4.8厘。客戶多國際名牌申洲可算是一隻優質紡織股，產品銷售至日本、內地、歐洲、美國及其他國家，客戶全屬國際知名品牌，包括UNIQLO、Nike、Adidas及PUMA等，以上半年情況為例，各個主要海外市場銷售額，增幅皆超過30%，其中日本為最重要出口市場，銷售額增長40%，表現明顯與其他紡織股背馳，此情況正好反映管理層，在逆境下搶佔市佔率之能耐。值得留意的是，申洲過去數年，一直努力分散單一市場風險，回顧2005年，日本佔申洲收入比重高達80%，今時今日已降至51.6%水平（最大客戶為UNIQLO，佔收入比重高達35%），銷售額主要分散至內地（20.7%）及歐洲（14.1%）市場，Adidas及 Nike亦成為主要客戶之一，而美國市場僅佔收入4.5%，換言之，即使貿易保護主義抬頭，申洲所受的影響應有限。整體毛利率上升7.4個百分點，至31.8%，遠高出歷史水平（2002至2008年為20%至24%），主要原因有三個︰（一）生產管理改善，以及訂單增長，令生產設施使用率有所提升，生產成本得以下降；（二）中央政策對服裝出口企業大力扶持；以及（三）銷售收入當中，包括了美元兌人民幣遠期外套期收益，總值7794萬元人民幣（去年同期為6016萬元人民幣）。拓內衣產品有助毛利率現時申洲主要生產休閒類、運動類、內衣類及其他針織，分佔收入45%、43.3%、8.7%及3%，上述產品上半年收入保持增長，此股自2008年開始付運女性內衣，上半年內衣類服裝增長亦最快，增幅達98%至2.4億元人民幣，佔收入比重提升3個百分點，由於內衣產品毛利率較高，即使明年生產成本上漲，申洲亦可維持較高水平毛利率。就估值而言，參考法巴預測，估計申洲國際09年每股盈利為0.97元人民幣，折合約1.1港元，以昨日收市價計算，全年預測市盈率8.2倍，與同業相比，業內龍頭魏橋（2698）預測市盈率為6.83倍，由於申洲業績遠勝同業，估值應存在一定溢價，至於股息收益率，以申洲歷史平均40%派息比率計，全年預測股息率4.8厘。
22:36
杜拜事件後看違約風險
» ‎ 我是巨靈神

2009年12月3日信報研究部杜拜事件後看違約風險杜拜世界延遲償還債務消息，為環球股市帶來不同程度的衝擊。雖然市場評估受影響的銀行，牽涉的金額可能只是120億美元，相對歐美目前信貸危機的2.8萬億美元，可謂微不足道；然而，杜拜世界事件，會否成為新觸發點，令沉藉多時的信貸緊絀（Credit Crunch）危機再次浮現。今期研究部與讀者探討，杜拜世界信貸事件對環球信貸市場，尤其美國的影響，會否觸發另一輪信貸緊絀危機。要了解是次杜拜世界事件會否觸發新一輪信貸緊絀危機，其一有效的指標，便是信貸違約掉期合約（CDS）。儘管這並不算是一個領先的指標（事實上，根據去年雷曼事件的經驗，CDS只可說是大致同步指標），但其掉期溢價的變化，正反映當時市場對違約的看法，因為其掉期點子正是保障投資者，對國家或企業出現賴債或破產損失的「保費」。換言之，溢價愈高，表示市場對信貸違約風險的機會愈大，信貸出現緊絀情況也隨之上升。中東主權信貸違約掉期合約，受到是次杜拜世界風暴的影響，近日區內CDS溢價出現某程度的抽升，以風眼的杜拜最為明顯，於過去一星期內（截至周二），溢價曾飆升近倍，最高見647個基點，創下2009年3月以來的新高【圖一】。大規模違約風險較低然而，撇除風眼杜拜的情況，中東其他國家，甚至亞洲、東歐或拉丁美洲等新興市場，其違約掉期溢價雖有所上升，惟上升幅度或所處的水平，仍未到值得擔憂的地步。相對去年雷曼爆煲時的水平，仍有很大距離【圖二、三、四】，可見市場對其他新興市場政府出現賴債的風險，並未受到很大的影響。事實上，僅從目前個別地區違約風險的平均水平，可見中東國家賴債的風險，甚至較東歐或拉丁美洲為低【表】。另外，從環球最高首三十六個國家的主權信貸違約掉期溢價可見【圖五】，以絕對值計，大部分主權違約的溢價，仍處於100多至200多基點相對低水平，目前大規模出現違約風險仍然相對較低。至於投資級別企債和高息債券的CDS溢價變化，迄今只保持在低位徘徊【圖六】。而量度信貸狀況的其他指標，例如泰德息差（即三個月美元倫敦同業拆息與國庫債券息差）、三個月倫敦同業拆息與隔夜掉期息差（OIS）【圖七至十】，以及投資級別債券與美國公債孳息息差【圖十一】等，至今均沒有什麼明顯異樣的地方（雖然部分指標出現溫和的上升），反映杜拜世界事件對其他信貸市場，仍未造成太大影響。僅屬個別事件由此可見，市場對是次事件，很可能只視之為非系統性危機的個別事件而已，對金融市場再度造成信貸緊絀的危機，相信暫時沒有實質的證據支持。重要的是，今次延遲償還債務的困難並不是源自石油收入出現問題，而是主要來自旅遊業和金融業的過度投資，因為這些是杜拜的主要產業。從這個角度來看，很難想像杜拜式問題會「傳染」至其他國家。最後，值得補充的是，儘管以上的指標均顯示，金融市場迄今出現信貸緊絀的危機看似不大，但環球信貸市場並不是全無問題。事實上，經過金融海嘯洗禮後的今天，金融市場所面對的問題，並不是信貸再出現緊絀或壓碎，而是在消費者及銀行等金融機構（並不局限在美國市場），在去槓桿化的行動下，令信貸需求及供求兩方面，均出現萎縮的情況，對往後經濟復蘇的動力，造成巨大且深遠的負面影響。研究部將另文作深入探討這議題。分析員：呂梓毅
22:33
2009年12月3日
» ‎ 我是巨靈神

2009年12月3日簡卓峰似現複式頭肩頂右肩周二美股回升，房屋銷售理想，美元下跌，道指經上周五急跌154點後，持續反彈，曾再創十三個月新高10501點，上升157點才回吐，全日收報10471點，上升126點。道指由3月最低6469點，以「頭肩底」展開牛市，最高見10501點，共上升4032點或62.3％，預料上升阻力增，因9RSI「三頂背馳」。上證A股指數昨天續升，全日收報3429點，上升36點。3500點有阻力。恒指昨天繼續後抽，最高曾見22439點，升326點，掉頭回吐，全日收報22289點，升176點，成交779億元。恒指於11月18日最高見23099點，以「陰燭陀螺」確認「烏雲蓋頂」見頂後，反覆形成「小頭肩頂」。頸線22376點失守後，急跌至最低21002點，由23099點計，累跌2097點，日來出現技術性後抽，頸線阻力延伸至22400點，昨天現爭持。從另一角度看，一個巨大的「複式頭肩頂」似形成中，「大左肩」為22620點？頸線21131-21002點？昨天出現「大右肩」？【圖】切忌受制22400-22600點，掉頭下破大頸線21002點，否則向18600點水平推低。恒指陰陽燭昨天現「孤島」，今天忌跌。中行（3988）與恒指走勢近似，「頭肩頂」頸線4.7元失守後，最低跌至4.11元，本周後抽，昨天收報4.44元，無升跌，後抽阻力重重，料12月尋底持續，大市亦然。期指昨天持續後抽，最高曾見22458點，升194點，出現回吐，全日收報22420點，上升156點。期指11月18日最高曾見23110點，反覆形成「小頭肩頂」，頸線22355點失守後，上周五最低曾見20957點，累跌2153點，本周強力後抽，頸線阻力延伸至22400點，昨天現爭持，期指亦似恒指般，形成「複式頭肩頂」，「大左肩」為22649點，昨天形成「大右肩」？小賭一手12月19000點認沽期權，昨天收報44點。期指陰陽燭昨天現「陀螺」，今天忌跌。作者為證監會持牌人，原名梁炳耀。 2009年12月3日陸文高位拉鋸利短線尋寶港股連升三天，恒指重返10天移動平均線。本周成交金額維持在近800億元的較活躍水平，反映基金進行年結前最後衝刺。而大批二三線及半新股均有粉飾櫥窗動作，短線活動頗為明顯。股市配合熱錢當道，在全年高位附近徘徊，餘下的日子關注內地中央經濟工作會議結果、歐美聖誕零售數據，以及各國央行在利率及貨幣的政策，均帶來不少波動；但估計月中將由反覆趨向平淡。年結有望試23400點雖然內地政策傳聞多，但只會引發部分產業股有反覆，維持平穩及市場信心，依然是全球政府追求的目標。港股在市場資金充裕下，短期將有更多熱錢流入落後產業股份，利短線者尋寶。分析技術走勢往往是事後孔明容易做，一如今年下半年五個多月，恒指不斷在10天移動平均線穿梭，每次跌至50天線甚至輕微跌破後，卻是最佳入貨時機；而每次跌破10天線後均考驗50天線，炒期指者執錢容易。而本周恒指連升三天，重返10天線（22247點）之上，根據早前的運行模式，應有力上試23400點附近上升通道的頂部。不過，過去兩年多的港股大上大落，今次反彈黃金比率61.8％的23828點帶來制衡作用，令近半年恒指尋頂步伐有如矮仔上樓梯，行三步退兩步，甚至出現早前跌破10月低位才反彈。這現象多少反映後市短期離頂部不會太多，升破23800點機會不大；反之，後市進入一段高位橫行可能性最高。至於期指連續兩天於恒指低收後高水百多點，市場解釋是受不少即日鮮平倉活動影響。至於昨天恒指高開低收，略見轉弱，會否打破近半年每次升越10天線後續升的慣性，容易受大戶左右，暫時21800點支持力強。面對上述短期市況欠明朗，市場明顯察覺大市上衝動力不足，資金減低追捧重磅指數成分股；反之，不斷「換馬」至落後及一批二三線股。昨天所見，不少股份技術性突破月來的調整下降阻力區，錄得一二成升幅的股份為數不少，但出現升兩天跌一天的走勢更多，頗符合過往踏入年結前的走勢。當然，要留意有不少股份搭尾班車炒，以進行高配股集資；只要大股東期內不沽貨，往往短線炒上難度不大，與市場熱錢充裕有關。總之，短期大市維持短炒及個別發展為主，升勢有真有假。在市場尋找短期炒作目標，早前因中央針對產能過剩及鼓勵併合下，令一批水泥股表現落後。近期因有台泥（1136）進行合併及預期樓市及基建需求將增加下，令水泥價格回升，一批水泥及建材股受追捧。減排成大生意不過，投資者要留意的是，溫總將出席哥本哈根會議，中國將作出重大控制溫室氣體排放的減排節能承諾。在2020年，中國單位GDP的二氧化碳排放較2005 年下降40%至45％，發展低碳經濟及建材工業，將成未來中國發展焦點所在。水泥業受惠於短期淘汰落後及效益低產能，反之，鼓勵其外牆保溫及玻璃纖維等物料將大有市場，只是這類產量的本港上市公司不多，未來這方面將是上海股市較本港佔有優勢。而本港交易所如何引進內地更多有前景的產業股來港上市，以供未能沾手內地A股市場的投資者及基金作選擇最為重要。至於炒環保及減排可能為一批電力股及新節能產業帶來新商機，包括未來有炒碳排配額等活動，令環保在內地將是一項大生意呢！至於有分析報告看好清潔電力及燃氣股，包括新奧燃氣（2688）及中國高速傳動（658），只是目前股價不低。內房股宜吸勿搶內房股在下周中央經濟工作會議舉行前依然偏好，市場在內地控制通脹預期下，估計將依然收緊房貸，但這因素亦已令大批內房股在過去幾個月表現落後大市。隨着明年年初銀行對房貸的力量將釋放，以配合季節性因素，而近期多間內房股公布，目前旗下銷售樓盤已提早達標；從近月多間公司依然積極競投土地儲備，反映市場對未來內地樓市依然看高一線。當然，政策調控是最大風險，但中央亦不敢過於冷卻這帶動經濟復蘇的重要產業，只在供求及措施上有放有收，包括不斷加推土地及嚴控囤地，取消投機性的置業優惠。而銀行早前面對提高資本充足比率壓力，近日傳出滙金容許內銀以股代息，令銀行資本變相獲提升，有利明年年初恢復較積極貸款。事實上，內房股亦了解樓市將進入汰弱留強階段，只要樓價不致大升，引發失控的資產泡沫，政府的打壓力度不致太大。事實上，內房股在過去幾年均在中央調控下運作，導致不少公司要利用旺市集資以維持其壯大能力；而維持充裕的單位供應，亦變相對樓價帶來壓抑作用。雖然內地樓市容易受政策左右，樓價升跌不及自由市場反映經濟及賺錢能力的敏感度。但在內地城市化及改善住宅環境需求下，樓價反覆尋頂走勢未有轉變。昨天剛獲母公司增持的中國海外（688）股價升4％。近日在高層變動下，憧憬有重組動作的深控（604）亦升7.2％。公布提前超額完成全年銷售目標的碧桂園（2007）亦升7.58％。華潤置地（1109）獲花旗報告提升其目標價至24.64元及「買入」評級，股價再升6.58％。而世房（813）亦有6％升幅；其餘越投（123）、富力地產（2777）及綠城中國（3900）均受惠銷售數據理想向好。至於短期在經濟工作會議舉行前有膠着局面，卻利於逢低吸納，以配年年結前的粉飾窗櫥，特別是現價低於其資產淨值者優先考慮。面對市場資金從四方八面湧入，明顯令新股上市集資受惠，無疑近月上市半新股榮辱互見，獲大戶維持秩序者較有表現，相對地，超額認購及凍結金額數目與股價表現關係不太密切。如早前凍結金額2500億元的民生銀行（1988）潛水，但凍結金額最大的國藥（1099）最有表現，維持有產業特色者吸引力大。龍源電力（916）凍結金額2000多億元，應有一定升幅；至於今天掛牌的中國森林（930）暗盤價約2.17元，較招股價2.07元尚不差；不過，投機者依然屬意以介紹配售方式上市炒貨源歸邊，當然不宜長揸。 2009年12月3日畢老林財政論英雄新興國受捧 ‧內銀股今年受惠於擴張貨幣政策，但預期政策將逐步回歸正常，新增貸款速度減慢，展望明年內銀股前景如何？詳見41頁「國策投資」。 ‧有外資行作歐羅兌美元的拼圖分析，推算出歐羅可高見1.6。不過，羅耕照辦煮碗重拼一次，結果預示歐羅可能跌至0.83，詳見30頁「財經DNA」。 ‧杜拜財困不盡是負面消息，對專業人士而言，杜拜留下的手尾，例如債務重組，就是大生意。大家熟知債務重組之名，但未必深入了解箇中實況，詳見30頁「盈商奧祕」。 12 月2日，周三。隔晚美股三大指數升逾1%，港股跟隨外圍造好，全日升176點，收報22289點，成交779億元，期指大幅高水130點。大市連升三日，恒指已收復上周五「下跌裂口」（22108點至21685點），亦先後收復五十天（現處21685點）及十天移動平均線（現處22108點）。臨近年結，大行紛紛展開明年恒指及國指「斷估」遊戲，普遍對後市頗為樂觀。瑞銀預計國指2010年將升至15500點，摩通則認為明年經濟步入復蘇，恒指年底目標為25300點，相當於16.4倍預測市盈率。高盛更樂觀，預計MSCI香港指數可錄得25%升幅，此水平相當於恒指升見27000至28000點水平。資金流向的啟示 12 月1日，老畢以〈新興國危富國更危〉為題撰了一文，話口未完，市場已向這句話作出「回應」。杜拜世界債務風潮發生後，第一、二天情況非常混亂，強如巴西，債務違約掉期成本亦告急升。投資者看清事態發展、定下神來後，資金流向告訴大家，在上世紀末、本世紀初飽經金融危機歷練，深明財政穩健積穀防飢重要性的新興市場，在杜拜事發後反而吸引更多資金流入。這可能由於投資者認定杜拜危機無力抗散不足為患，風險胃納未受影響有以致之，但巴西、智利等「新興明星」的債券市場，在杜拜出事不久即受到追捧（中國在新興經濟體中規模最大，但由於債券市場未成氣候，於主要新興市場債券指數中所佔比重，連委內瑞拉、黎巴嫩也不如）；同一時間，希臘、愛爾蘭等有發達國之名惟財政岌岌可危的國家，投資者對其債券卻避之則吉。彼長此消強者愈強大家不妨留意，根據IMF的估算，2010年希臘債務相當於GDP 111％；愛爾蘭稍低，但不會小於80%。反觀巴西，明年債務對GDP比率預料維持在65%水平（中國約46%）。這等於說，資金按公共財政健全度遊走於不同市場，以致部分新興國家強者愈強，發達經濟體中個別成員國則弱者愈弱。昔日金融世界每有恐慌事件發生，新興市場資產例必首當其衝，拋售壓力甚於發達國。隨着投資者愈來愈關注先進經濟體的高負債問題，這種「傳統智慧」已日漸失效。對決策者來說，新興經濟體不論晴天雨天都能吸引大量資金流入，令人頭痛不已。杜拜風潮前，從EPFR國際資金流動數據可見，10月初以來每周流入新興市場股票基金的淨額，比發達國股票基金高出2.6至4.6倍；債市亦不遑多讓，新興市場債券基金10月份資金淨流入，寫下EPFR自1995年開始蒐集相關數據以來的紀錄。近月，巴西、中國、台灣已經先後採取措施壓抑熱錢流入；印度、南韓、印尼以至泰國據聞亦有意效法……。事倍功半弄巧反拙然而，政府以不同形式不同渠道降低熱錢流入誘因，成效非常令人懷疑，老畢看甚且會出現反效果。以巴西為例，除非政府向外來投資課以任何買賣俱無利可圖的懲罰性稅收；以中國為例則北京暫停人民幣國際化進程，否則當局愈是着意阻止熱錢流入（防止幣值上升或紓緩貨幣升值壓力），投資者便愈是相信此等國家的貨幣和資產大有升值潛力，任何行政措施輕則事倍功半，重則弄巧反拙。在金融海嘯和杜拜危機後出現的新形勢，是投資者非常關注政府的財政狀況，那等於說新興市場多了一個吸引資金的「點子」，跟發達國彼長此消，熱錢流入只會變本加厲。這種情況發展到極致，新興市場股債埋下泡沫禍根無可避免。然而，投資也者，從來都是在市場undershoot與overshoot之間尋找獲利空間，沾手與否視乎值博率。有一條數可供參考：以摩根大通新興市場債券指數為準，新興債券跟美國十年期國債的孳息差距，由2008年10月的500個基點以上，降至目前不足400個基點。換句話說，從去年金融海嘯至現在，資金大舉流入新興債市，推高債價壓低回報率。可是，新興市場債券與美國十年期國債的孳息差距，在2007年6月只有138個基點。好友抓緊這點，認定新興債價仍有很大的上升空間。閉目沉思兩大問題 2009年將盡，明年投資者不能不問的是：一、如果新興市場真的像好友所說般引領環球經濟復蘇，那麼新興國家的貨幣是否已進入「結構性」（structural）升值階段，任何人為的壓抑措施皆不足以阻止這種勢頭？二、在投資者高度關注公共財政下，戀上新興市場是短暫的「激情」，還是一種長期（secular）趨勢？這個聖誕唔想出埠同人逼，不妨到「心經簡林」閉目沉思，為2010年投資部署打好個底。老畢之前寫過炒銅、炒大蒜，每次都少不了溫州大佬的身影，盡顯當地人的投機觸覺。卻原來，遠至杜拜，溫州人也不放過搵銀機會。話說居於當地的十五萬華人中，浙江商人多逾二萬，且十居八九來自溫州。他們在內地樓市予取予㩦慣了，身居異鄉卻碰得一鼻子灰。杜拜泡沫爆破，內地報章透露「沙漠溫州兵團」蒸發掉20億元人民幣！杜拜樓價在短短十年間漲了三、四倍，以四倍回報率計，每年升幅達17.4%。這班溫州華商的投資理念很「特別」，他們將杜拜與內地樓價升幅相提並論，認為兩地樓市差不多同時起步，論升勢杜拜輸於內地，於是投身其中「趁低吸納」，在當地經商之餘炒炒樓，豈料杜拜樓價升至每方米相當於 2、3萬元人民幣便game over！杜拜買樓方式猶如炒樓花，在地基工程進行時，準業主向發展商支付樓價10%，數個月後再支付5%至 10%。這批沙漠炒樓大軍當然不會長期持有樓花，當三幾個月後樓價上升（比如一成），便會立即轉手圖利。以樓價500萬元計算，付首期50萬元，三個月後樓價升10%放售，回報率高達100%，和味不在話下，但當中涉及的槓桿絕對不小。老畢請教按揭業人士，比較一下本港與杜拜炒樓花的情況，得知炒香港樓的投資者大都選擇不上會，只會買下置業合約，建築期付款最長可以去到年半至兩年，準業主期內分階段付清30%首期。一般做法是分六次付款，每次支付樓價5%。換句話說，投資者最低支付5%本金，便可炒賣樓花，槓桿不比炒杜拜低。個別發展商不鼓勵炒樓花，是故對轉名設限，例如徵收高昂手續費，藉此加重炒家入市成本。 ‧保監處公布，今年首三季一般保險整體承保利潤，按年上升141.3%，合共19.64億元。 ‧《上海證券報》報道，中央計劃進一步出台加強淘汰落後產能工作通知，透過嚴厲措施，完成煤炭、電力、鋼鐵、有色、水泥、造紙、焦炭、印染、皮革九個行業落後產能淘汰任務。 ‧美國製造業11月份連續第四個月擴張，但速度放緩。雖然樓市在10月反彈，但建築開支停滯不前。 ‧在出版商壓力下，Google同意讓出版社決定讀者每天可免費閱讀多少篇文章。讀者將來可以每天免費閱讀五篇文章。出版商一直批評Google利用它們提供的免費內容來賺錢。新聞集團創辦人梅鐸是抨擊Google做法最力的出版商之一。

22:00
《多难登临录》（神州大地版）目录
» ‎ 張五常文集

(本博客管理员按：《多难登临录：金融危机与中国前景》的大陆简体版已经上市！据中信出版社编辑给我提供的消息，本周内北京及其周边地区的书店能上架，下周全国各地书店陆续上架，网上书店如当当、卓越等已全面上架！

PS：《货币战略论》、《五常学经济》、《新卖桔者言》等的大陆简体版亦将陆续上市，敬请期待！！！）

神州版序
原序

北京要立刻撤销宏观调控！
北京要重视经济解释学
地球风暴与神州困境
中国的劳工比我的儿子矜贵了
经济学者的反对信
互不相干二三事
金融灾难的核心问题——与贝克尔商榷
浮沙指数：金融浮沙要向下面看
保零也艰难！
向格老致意
不救工业，楼市何救哉？
北京不要拜凯恩斯学派为师
经济解释会成为中国学派吗？
人民币与中国工业
北京出手四万亿的经济分析
奥巴马与通用汽车
新劳动法与蚕食理论
从蚕食理论到效率工资
乱花钱必闯大祸
鼓励内供远胜鼓励内需
人民币要以实物为锚
新劳动法别无选择
何日君再来？
中国经改三十周年志
科技转型谈何容易！
救金融之灾有三派之别
经济学浅而不易
金融困境再剖析
思想不灭与封路游戏
人民币汇率的科学观
美国救灾会搞出高通胀吗？
再论人民币下锚的几个重点
从中国发展学得的工资定律
经济是老人的学问
人民币的故事——与贝克尔商榷
保护主义及其它——再与贝克尔商榷
风险的回忆
美国出现萧条的机会怎样看？
无锚货币与金融之灾
伯南克别无选择；温家宝大可煞掣
什么是经济学？
科学研究知难行易
汤姆逊的金融灾难分析
米奇老鼠不懂神州
金融中心上海将远胜香港
金融救灾大点兵——顺复浙大同学
从造园林看中国农民的产出成本——再评新劳动法
毒资产是一头怪兽
医疗改革是大难题
给中国医改的一些建议
中国医改要纯从病人的利益着手
金融中心：北京还在等什么？
复杂的问题要简单地处理——语周小川先生
鼓励市场专业分化是中国医改的主要出路
通用汽车的悲剧

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20:30
放債人
» ‎ Money Cafe

雖然迪拜世界主要債權人已組團，不過團結唔一定就有力量，筆錢最終拎唔拎得番，唔關乎有無牙力同耐力，只睇本伊斯蘭法律。

弊在，佢地無破產法!

所以律師話，基本上抵押資產係「Untouchable」，即係大家咪洗旨意掂。

咁講法，八十間債權銀行，有律師話就算再做更多嘢，最終都只係嘥時間!

要重組二百六十億美元債務，不過官方到而家都未交代到重組細節內容。

債權銀行星期三已開始制定債務重組談判計劃，消息話債權銀行會委任畢馬威擔任顧問。

不過重組談判一開始就有好多唔明朗，主要係喺伊斯蘭市場、從來未發生咁大規模嘅債務重組個案，加上又涉及主權基金，債權銀行係完全處於被動位置。

華爾街日報形容，債權銀行就好似喺一間黑房入面，伸手不見五指，完全唔知道點樣開始重組債務。

更關鍵係、因為伊斯蘭教義，迪拜嘅法制，根本就無破產法，債權人甚至唔知，可唔可以沒收抵押左嘅資產。

雖然發債文件寫明，債權人可以向英國法院要求追討違約，不過幣在要到中東執行，到時邊個夠膽去收數?

因為在伊斯蘭法律，放貸係死罪，依例甚至要斬首!!!

更複雜係，有兩間曾經睇過迪拜世界伊斯蘭債券文件嘅律師行話，迪拜世界要推遲還款期，必須要得到全體債權人同意先至有效，將令談判更加困難。

野村債券分析員相信，債權銀行喺法律上處於劣勢，「削頭」Headcut五成以上都走不掉!

咁最擔心一定係英國，目前已知係英國銀行業係當中最大受害人，金融時報話，英國喺迪拜世界貸款額係高達五十億美元，其中滙豐同渣打貸款額都係十億美元。

不過債權銀行都唔怕無人陪，阿聯酋都係肯定事件輸家。

國際貨幣基金組織表明，會下調阿聯酋出年經濟增長預測，由原本十月估計嘅百分之三，可能降低到百分之一。
20:30
退市派對
» ‎ Money Cafe

無錢又驚，錢太多、一樣要驚!

香港，就係呢個格局，過去一年間，總共五千幾億熱錢不停湧入香港，前所未見。

迫駛金管局無得揀、要不停注資。

熱錢多到流動性泛濫，就會激發資產泡沫，加上聯匯，限制香港被迫維持低息環境，香港經濟一大隱憂，就係樓市、股市，一旦升勢過急，超乎實體經濟現實、咁就「危」!

國際貨幣基金組織亦都罕有作出警示，建議本港採取收緊措施、以免資產價格波動，損害經濟。

導致信貸增長同資產價格急升，一旦宏觀經濟過分波動，最終損害經濟。

基金組織歡迎，政府推出應對措施，好似係提醒銀行按揭貸款唔好過分進取，防範左資產泡沬風險。

不過為左減低資產價格周期造成嘅風險，當局未來係有需要推出抗周期性嘅監管措施，包括降低針對豪宅或者係投資性質嘅物業按揭成數，而針對呢啲投資性質嘅「按揭保險」審批，亦應該進一步收緊。

同時，可以要求銀行進一步收緊、目前五至六成嘅供款佔入息比率。

而面對樓價特別係豪宅價格急升，佢地認為政府應進一步增加土地供應。

對於近期銀行體系結餘大幅增加嘅異常情況、基金組織相信最終都會逆轉，引致資金流出。

政府應加強同外界溝通，以避免市場不尋常波動，造成不利影響。

基金組織估計，出年本港經濟增長係百分之五，但指復蘇嘅基礎仍然好脆弱。而鑑於全球經濟面對風險，基金組織認為下年度財政預算案，應繼續維持積極財政政策。

話就話驚資產泡沬，不過似乎「官有官驚」，「民有民炒」。

睇幾個數字:
MSCI環球指數創左十四個月新高。

金價突破1220美元，又係新高。

連銅、像膠期貨都炒到十四個月高位。

我地又逆向思維，同大家潑下冷水。

講潑冷水，除左有IMF外，美國財長蓋特納已經話，會開始同總統奧巴馬商討，點樣喺唔影響市場嘅前題下、結束救市基金。伯南克亦開始做公關工夫，話會對退市時間保持警惕。

仲有一間歐洲央行行長特里謝，呢位勇於對抗通脹嘅Ａ級行長，雖然維持利率不變，不過已經提出目前市場資金多於實際所需，因此明年要結束Flagship emergency financing operations，即係開展退市前奏。

都係個句，大家炒還炒，但千祈唔好做最後一個「退市」！

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